公司2020年8月21日晚發布半年報，上半年歸母凈利潤1.17億元，同比增長22.98%；營業收入8.78億元，同比增長18.21%。

簡評

制冷、空壓產品穩定增長，真空泵收入快速增長，躍居第二大收入貢獻來源

①公司上半年營業收入/歸母凈利潤分別為8.78、1.17億元，同比分別增長18.21%、22.98%，符合預期；就Q2單季度看，營業收入/歸母凈利潤分別為5.55、0.88億元，同比分別增長31.19%、28.93%，單季度收入/利潤創下歷史同期最好水平；

②分業務看：1)制冷產品(中央空調+冷鏈物流)收入占比49.00%，同比增長5.20%，依然是公司最主要的收入貢獻來源。一方面，上半年受疫情影響，水冷螺桿機、風冷螺桿機、離心機等機型市場空間均被壓縮，熱泵機組兩聯供市場預計有所上升，但整個中央空調市場呈現下滑的態勢。公司不斷研發新機型以適應不斷變化的市場需求，上半年中央空調產品整體基本持平，有小幅上升；另一方面，疫情帶來危機的同時也給冷鏈物流產業帶來了發展機遇。借助公司新產品的成功上市與既有產品的良好口碑，冷凍冷藏產品的業績保持了成長的趨勢，彌補了空調壓縮機市場的下滑；

2)空壓產品收入占比21.26%，同比增長12.75%，毛利率略提升4.85pct至12.75%。收入的上升一方面由于國內熔噴布和口罩行業的火爆，帶來空壓產品的需求增長；另一方面由于公司近年推出的節能產品逐步替代高耗能產品、高壓力的產品使用于壓力較高的設備配套、無油空壓機在多個行業獲得推廣應用，帶來公司空壓業務收入的穩定增長；

3)真空產品(光伏泵+半導體泵)收入占比提升至21.86%，同比增長86.47%。毛利占比提升至24.6%，成為第二大收入來源。在光伏領域，一方面由于下游硅片環節客戶隆基、中環等產能持續擴張，帶來收入和訂單的快速增長；另一方面公司開始切入電池片制程，產品持續獲得新老客戶肯定，也增加了公司在此技術領域應用的業績；在半導體領域，公司目前已通過部分國內大廠認可、也與多家半導體設備企業展開新設備開發合作，2020年上半年陸續接到正式訂單。判斷隨著國內半導體行業不斷發展，漢鐘在半導體持續深耕，產品不斷更新優化，有望逐步提升市占率。

③最后從費用端看，公司上半年銷售/管理/研發/財務費用率分別為6.53%、6.02%、6.23%、0.27%，前三項費用同比分別下滑1.04pct、0.75pct、1.5pct，整體費用管控優秀；財務費用率同比略提升0.07pct，主要系上半年匯兌損失較上年同期上升。

光伏行業目前在真空產品下游占比60%以上，受益于國內硅片+電池片投產，未來2-3年將保持較好增長①公司真空產品中目前用于光伏產業的占比約60%，其中單晶拉晶占大部分。在光伏硅片領域，公司產品以優異的性價比贏得了80%左右的市場份額，獲得國內多家知名光伏企業青睞和好評，包括隆基、中環等。其中，隆基當前硅片產能約42GW，預計2020年將再擴32GW；同樣的，中環當前硅片產能約33GW，預計2020年將新擴19GW硅片產能。由此帶來硅片領域增量真空泵需求；②除硅片環節外，公司真空泵產品實際上也可以用于光伏電池片生產環節(類似于半導體工藝)，并且已經突破國內部分光伏設備龍頭廠商。判斷未來隨著國內電池片產能的投放、國產電池片設備廠商的崛起，公司的光伏泵將帶來較大增量成長空間。

受益于中國大陸和臺灣地區半導體產業發展，半導體真空泵預計將成為公司下一階段業務最快增長級①半導體產業是公司真空產品重點發展方向之一，其真空泵可廣泛運用于半導體行業Load Lock、量測、CVD、PVD、ALD、刻蝕、Ashing等各制程，是行業重要的真空通用設備之一。根據我們的統計，半導體泵在全部半導體設備市場中價值占比約3-4%左右。以此計算，國內半導體泵市場空間約40億元，全球半導體泵市場空間約150億元；②然而，目前國產品牌的真空泵市場份額相對較低，當前國產化率不足5%；主要市場為國外品牌Edwards等占據。公司和沈科儀等國產品牌正處于加速追趕過程中；③就漢鐘而言，其目前半導體真空泵產品在臺灣和大陸均有銷售，在臺灣市場已有多年銷售經驗，客戶包括臺積電、力積電、穩懋、日月光、力成等，均為優質領先客戶�？紤]到臺積電、力積電、穩懋等的擴產計劃，預計公司2020年在臺灣地區半導體泵的銷售將有較好增長；④而在大陸地區，公司基于臺灣漢鐘在半導體產業的成功案例，已成功通過國內多家大型半導體企業的驗證，目前與北京、深圳、上海等多家半導體設備企業已展開合作；另外，在芯片代工廠方面也在同步展開銷售，如無錫、江陰、上海等地企業。經過2年左右的驗證階段，我們判斷未來幾年將成為公司半導體泵在國內市場放量的關鍵年份，在12寸先進制程產線、特色工藝線及半導體設備廠商這幾類客戶中，公司均有望獲得一定突破。

投資建議：公司是國內螺桿式壓縮機領先企業，其制冷產品和真空產品貢獻了80%以上的利潤。其中制冷產品目前利潤貢獻占比約57%，下游包括商用中央空調和冷鏈物流行業，預計將保持平穩增長。而真空產品主要應用于光伏、半導體等行業，受益于下游行業的快速發展，判斷未來將成為公司業績重要增長級。從光伏真空泵看，公司一方面受益于硅片環節隆基、中環等加速擴產；另一方面正逐漸切入電池片環節，帶來增量成長空間；從半導體真空泵看，公司業務起家于中國臺灣，目前已切入大陸客戶。當前國內半導體泵國產化率較低，公司有望憑借其技術優勢和產品經驗，在國產化趨勢下快速成長。判斷公司2020-2022年營業收入分別為20.13/24.11/26.93億，歸母凈利潤分別為3.08/3.74/4.40億，對應2020-2022年估值分別為23.5x/19.4x/16.5x。維持公司“買入”評級，維持目標價18.68元。